【摘要】 摘要：化妆品是近年来少数加速成长的消费行业之一，预计疫情对行业影响的时长有限，长期看行业CAGR将维持10%以上、人均消费水平持续提升。分渠道看美妆店、电商的市场份额将继
摘要：化妆品是近年来少数加速成长的消费行业之一，预计疫情对行业影响的时长有限，长期看行业CAGR将维持10%以上、人均消费水平持续提升。分渠道看美妆店、电商的市场份额将继续提升，分品牌看外资短期优势明显，但国货品牌同样受益于市场的高增长，未来消费群体的变化也对国货品牌更为有利，建议关注珀莱雅、丸美股份等加速成长的国货品牌。
行业市场规模加速增长，人均消费水平持续提升。化妆品是近年来少数加速成长的消费行业之一，行业影响力、受众加速扩大，2019年美妆个护市场规模达4,777亿元，同比增速提升至13.8%。而在经济发展、消费升级的推动下，我国化妆品的人均消费水平也有望继续向国际高水平靠拢。
预计疫情影响时长有限，行业有望维持高速增长。疫情冲击下，1Q20化妆品限额以上零售额同比-13.2%，但其韧性强于社零整体和服装、金银珠宝等其他装扮消费。疫情发生以来线上GMV增速迅速回升，或将缩短行业恢复所需时间。从长期看，行业发展的核心动力或源于下沉市场与新一代消费者的贡献。我们预计行业规模2020年疫情影响下仍有个位数增长，21年增速有望反弹至接近20%，22年起有望回归10%左右的稳健增长。
渠道快速变迁，美妆店、电商称王。分渠道看，传统百货、商超渠道占比持续下滑，而线下美妆店、电商渠道的占比则快速提升。线下美妆店重视提供现场服务和试用体验，其作用难以被取代。而线上渠道的渗透率10年翻10倍，并在直播带货等社交营销的推动下有望继续提升。我们认为美妆店和电商将继续取代其他渠道的市场份额。
外资品牌优势明显，国货短期难以超车。分品牌看，国货主要在中低端竞争，而外资在各价格带均有布局。外资品牌历史悠久，并积极变革迎合时代趋势，从短期看外资品牌在高端市场、渠道、品牌和产品上的优势依然明显，国货品牌难以弯道超车。但从长期看，国货品牌营销手段更为多样、并善于打造爆款产品，消费群体的变化也对国货更为有利，因此优质的国货品牌有望继续拉近与外资品牌的差距。
上市国货亮点颇多，三强有望加速成长。在国货品牌的上市公司中，珀莱雅、上海家化、丸美股份等具备加速成长的可能性。其中珀莱雅产品打造、销售能力强，同时打造明星单品和爆款产品，彩妆产品、线上渠道的高速增长也有望推动公司继续冲击一线品牌的地位。而上海家化作为老牌国货，家底较为雄厚，新任管理层的上位或能引导公司化妆品业务发展和渠道变革。丸美股份专注抗衰老领域的研究，打造差异化竞争优势，在眼部护理明星单品的开路下，公司有望继续向一线品牌靠拢。
行业有望维持高景气度，国货品牌具备投资价值。我们认为行业的景气度有望加速从疫情中恢复，市场规模的长期CAGR将继续维持10%以上的高位。而彩妆等细分赛道的快速增长、营销模式的快速变化、新消费群体和需求的出现，均为大小品牌提供起死回生或快速崛起的可能性。短期看，外资大牌在高端市场、渠道、品牌产品上均有明显优势，或将继续占据行业主导地位。但国货品牌也将继续受益于市场高增长，而从长期看消费群体的变化也对国货品牌更为有利，因此优质的国货品牌具备持续的投资价值，我们建议关注珀莱雅、丸美股份等具备加速成长可能的化妆品企业。
风险提示：1)消费能力下滑的风险：新冠病毒疫情对居民消费能力影响较大，化妆品可选消费属性较强，行业景气度或受消费能力下滑的影响。2)行业竞争加剧的风险：化妆品行业市场竞争充分，但过多的参与方可能恶化竞争形势，推动行业整体成本上升。3)线上渠道增速放缓的风险：近年来电商招新成本不断上升、渗透率日趋饱和，若线上增速放缓，行业增速或也将放缓。