【摘要】 山东海化溢价两倍收购剥离资产 承诺年均盈利8554万低于去年业绩
山东海化(000822.SZ)化工企业正在推动资本运营，优化产业结构，培育新的利润增长点。
5月13日晚，山东海化宣布，拟向控股股东山东海化集团收购山东海化氯碱树脂有限公司（以下简称氯碱树脂公司）100%股权，交易价格为6.55亿元。
备受关注的是，目标公司氯碱树脂公司曾是山东海华控股子公司，2014年将其控股权转让给海华集团。2019年下半年，海华集团实现了对目标公司的全资控股。不到三年后，海华集团将其转让给上市公司海华股份。
山东海化为提高标的资产质量、改善行业竞争环境、近年来持续盈利、与公司业务合作等提供了充分的理由。
《长江商报》记者发现，本次交易采用现金支付，溢价率接近2倍，海化集团对此的业绩承诺为，未来三年年均净利润8554.71万元，明显低于2021年净利润1.46亿元，有些异常。
6.55亿现金收购大股东资产。
随着市场的改善，山东海化积极实施外延并购，寻求新的利润增长点。但这一愿望能否顺利实现还有待进一步观察。
根据公告，5月13日，山东海化董事会审议通过了收购股权及相关交易的议案，即公司计划向控股股东海化集团支付6.55亿元现金，收购氯碱树脂公司100%股权。
山东海化表示，此举旨在优化产业结构，扩大和加强盐碱产业，发挥相关协同作用，提高盈利能力和综合竞争力。
目标公司氯碱树脂公司曾是山东海化控股子公司。公司成立于2004年8月2日，注册资本1945万美元，其中山东海化投资1011万美元，持股比例51.98%。英属维尔京群岛嘉诚投资有限公司投资547万美元，持股比例28.12%，潍坊嘉义投资有限公司投资387万美元，持股比例19.90%。2014年10月24日，山东海化将其51.98%的氯碱树脂公司股权转让给海化集团，海化集团成为其控股股东。
2016年1月20日，英属维尔京群岛嘉诚投资有限公司将其持有的氯碱树脂公司28.12%股份全部转让给潍坊嘉义投资有限公司。2018年6月29日，潍坊嘉义投资有限公司将持有的氯碱树脂公司股份全部转让给范成然人。
2019年7月30日，范成斌等9名自然人将氯碱树脂公司股份全部转让给海华集团。到目前为止，氯碱树脂公司已成为海华集团的全资子公司。
目前，氯碱树脂公司注册资本为1.59亿元，主要从事氯气、氢氧化钠、盐酸、稀硫酸、次氯酸钠、氢气等产品的生产和销售。
公告称，氯碱树脂公司利用当地足够的原盐资源和海华集团自备电厂稳定的电力供应，生产和销售烧碱、液氯、盐酸、氢、次氯酸钠等产品。下游主要客户集中在潍坊，市场需求稳定。
海化集团全资控股不到3年就转让给上市公司山东海化，对山东海化有好处还是坏处？
山东海华为此次收购提供了六个原因。2014年，由于氯碱树脂公司亏损较大，短期内难以扭亏为盈。为了进一步加强纯碱的主导产品，减轻企业负担，公司将氯碱树脂公司的控股权转让给海华集团。海华集团控股后，加大对氯碱树脂公司生产设备技术改造的投资，剥离和处置低效资产。随着行业竞争环境的改善，氯碱树脂公司的盈利能力逐渐提高。
具体来说，首先，随着两高产业供给侧改革和双碳政策的实施，落后产能退出，新产能减少，氯碱树脂公司的竞争环境大大改善。二是剥离和处置电石法PVC资产，减少大量固定费用，提高资产质量。第三，外资股权和个人持股完成退出，股权结构更加清晰，企业经营决策更加快速高效。第四，氯碱树脂公司2017-2021年连续盈利。第五，氯碱树脂公司不断延长产业链，增加新的效益增长点。目前正在建设20万吨/年过氧化氢和10万吨/年过碳酸钠项目，3515吨/年工业氢和2700吨/年新能源氢。第六，氯碱树脂公司使用原盐、纯碱，公司可以提供，生产烧碱、盐水、液氯、中水、盐酸是小苏打、纯碱、溴的原料，因此，交易不仅可以延长盐产业链，丰富产品品种，还可以加强产品合作，提高产品附加值，有利于公司培育新的利润增长点。
业绩承诺比现有数字更奇怪。
从山东海化给出的6点收购理由来看，这次收购似乎是好的。但海化集团的业绩承诺让人觉得有点奇怪。
根据山东海化披露的经营业绩数据，目前氯碱树脂公司经营业绩相当不错。
数据显示，2021年，氯碱树脂公司实现营业收入8.99亿元，归属于母公司股东的净利润(以下简称净利润)为1.46亿元，但其营业现金流净额为-1.11亿元。今年前两个月，营业收入分别为1.60亿元、2189.72万元和8670.05万元。
从数据来看，今年前两个月与去年基本持平，期后收款理想。
这是一次高溢价收购。截至今年2月28日，标的资产采用收益法评估，评估值6.55亿元，比账面净资产2.22亿元增值4.33亿元，增值率195.66%。采用资产基础法评估，评估值4.67亿元，增值2.46亿元，增值率110.93%。
最后，本次交易以收益法评估结果为参考。市场质疑氯碱树脂公司是化工行业的传统化工企业，采用收益法评估结果不合理。
溢价近两倍收购大股东资产，用现金一次性支付对大股东还是山东海化有利？
截至今年第一季度末，山东海华账面货币资金13.73亿元，对应于几乎无息负债，说明公司财务状况良好。但公司应收账款融资11.11亿元，应收账款4.26亿元，应收账款明显偏高。
本次交易完成后，山东海化账面货币资金将减少至7.18亿元。
目前，氯碱树脂公司正在建设20万吨/年过碳酸钠项目、3515吨/年工业氢气和2700吨/年新能源氢气项目，山东海化尚未披露项目进展情况。
据滨海经济开发区官网今年2月15日披露，20万吨/年过碳酸钠项目环境影响评估公众参与审批前，项目总投资3.93亿元。此时，该项目尚未获得批准。
去年9月27日，3515吨/年工业氢气和2700吨/年新能源氢气项目开始招标，即使已经开工建设，也只完成初始投资。
由此可见，两个在建项目仍需进行大规模投资。现金收购后，山东海化将面临一定的财务压力。
更令人惊讶的是，交易溢价近两倍，海化集团承诺，2022年至2024年，氯碱树脂公司净利润分别不低于8463.47万元，9039.73万元，8160.93万元，三年共2.57亿元，年均8554.71万元。
不仅2024年净利润承诺数低于2022年，2023年，未来三年年均净利润承诺数明显低于2021年1.46亿元。
这样的业绩承诺是否与2倍溢价收购背道而驰？